ステーブルコインとは何か、そしてなぜ重要なのか

読み進める前に、上の三種類のステーブルコインを見てください。どれも同じこと、つまりおよそ1ドルの価値を持つトークンであることを約束していますが、その約束を果たす方法はそれぞれ異なります（実際の準備金、暗号資産のクッション、あるいはコードのみ）。そして、その違いこそがすべてのリスクの所在です。ただしその前に、これらが解決しようとしている問題を見てみましょう。暗号資産の価格は速く動くため、価値をじっと留めておきたいと思った瞬間にそれが問題になります。下落する市場から一度離れたいトレーダーや、オンチェーンでドルを保有したい労働者は、これまで醜い二択を迫られてきました。値動きに乗り続けるか、あるいは銀行に現金化して営業時間や書類手続き、手数料を待つか、です。ステーブルコインはこの問題への答えです。それは、安定した価値を保つように設計された暗号トークンで、ほとんどの場合、米ドルのような通貨に1対1でペッグされています。これにより、価値は伝統的な銀行に一切触れることなく、決して閉じないシステムの中で休むことができます。安定した単位がブロックチェーン上に存在する、というこの一つの特性こそが、ステーブルコインが単なる目新しさではなく中核的なインフラへと変わった理由です。

ステーブルコインが解決する問題

ステーブルコインを、騒がしい市場の中の静止点だと考えてください。周囲のすべてが上下に動く中で、それだけがおよそ1ドルにとどまり続けます。これがその魅力のすべてです。トレードとトレードの間にお金を置いておくことも、自国通貨が下落している国でドルを保有することも、銀行に開いてもらうよう頼むことなく誰かに価値を送ることもできます。暗号資産を刺激的なものにしているボラティリティこそ、ステーブルコインが意図的にオフにしようとしているものなのです。

ペッグとは約束です。1トークンは常におよそ1ドルの価値を持つべきだ、という約束です。興味深い問いは、そしてこのコースが繰り返し立ち返る問いは、トークンがどのようにその約束を守るのかということです。なぜなら、そのペッグを支える方法こそが、すべてのリスクの所在だからです。

ペッグを維持する三つの方法

ステーブルコインはすべて同じように作られているわけではなく、その設計がリスクを決めます。大きく分けて三つのファミリーがあります。

• 法定通貨担保型。 発行体は実際の準備金（現金や米国財務省短期証券のような短期の政府債務）を、流通しているトークンの量以上に保有し、各トークンはおよそ1ドルと交換できます。USDT（テザー）とUSDC（サークル）がここでの大手です。
• 暗号資産担保型。 そのトークンは、スマートコントラクトにロックされたほかの暗号資産によって裏付けられています。その裏付け自体がボラティリティを持つため、このシステムは意図的に過剰担保にされています。100ドルのステーブルコインを発行するために150ドル分の暗号資産をロックすることもあり、そこにクッションが生まれます。DAI（MakerDAOによる）が代表例です。
• アルゴリズム型。 実際の準備金はほとんど、あるいはまったくありません。その代わりに、ソフトウェアがトークンの供給量を拡大・縮小させ、トレーダーのインセンティブを利用して価格を1ドルに近づけようとします。これが最も脆いタイプであり、その理由は次のセクションで明らかになります。

覚え方はシンプルです。法定通貨担保型は銀行に頼り、暗号資産担保型はほかの暗号資産のクッションに頼り、アルゴリズム型はコードと信頼だけに頼ります。

アルゴリズム型がなぜ繰り返し破綻してきたのか

最も有名なアルゴリズム型ステーブルコインであるテラUSD（UST）は、2022年5月に崩壊し、400億ドルを超える価値を道連れにしました。そのペッグを支える準備金は存在しませんでした。価格を1ドルに近づけるため、姉妹トークンであるLUNAとの間で交換を繰り返す仕組みに依存していました。それは人々が信じている間はうまく機能します。しかし信頼が崩れた瞬間、保有者は一斉に出口へ殺到し、本来ペッグを守るはずだった仕組みが逆に市場をLUNAで溢れさせ、その価格は暴落し、全体がほぼゼロへと渦を巻くように崩れ落ちました。

この教訓は率直で、心に留めておく価値があります。信頼と巧妙な供給トリックだけに支えられたペッグには、いったん信頼が失われれば底がありません。なぜなら、それと交換できる実際の準備金が存在しないからです。純粋にアルゴリズムだけに頼った設計のほとんどは、同じ理由で失敗してきました。「ステーブルコイン」という言葉を聞いたとき、賢明な最初の問いは常に「実際にそれを裏付けているものは何か」です。

一つのトークン、二つの役割

同じステーブルコインが、まったく異なる二つの役割を果たしていることを知っておくと役立ちます。

トレーディングのツールとしては、それは価値を一時的に置いておく場所です。取引所を離れることなくボラティリティの高いポジションから抜け出し、待ち、後で再び戻ることができます。その間、あなたのお金は銀行に一切触れません。

決済のツールとしては、それはお金を動かす方法です。ウォレットを持つ誰にでも、どこにでも、数分で、24時間いつでもドルを送ることができます。同じトークンでも、まったく異なる使われ方です。

このコースの残りの部分では、その両方を扱います。なぜなら、重要なリスク（何がそれを裏付けているか、誰が鍵を握っているか、規制当局が何を言っているか）は、あなたがお金を一時的に置いているのか、それとも支払っているのかにかかわらず当てはまるからです。

クイック確認テスト

ステーブルコインはどんな問題を解決しますか。 ボラティリティの高い暗号資産システムの中に存在する、安定した価値を持つ資産を提供します。これにより、銀行に現金化することなく、オンチェーンで価値をじっと留めておくことができます。

三種類のステーブルコインの設計を、それぞれ一つずつ例を挙げて挙げてください。 法定通貨担保型（USDT、USDC）、暗号資産担保型（DAI）、そしてアルゴリズム型（破綻したテラUSD）です。

法定通貨担保型のコインは通常危機を乗り切るのに、テラUSDはなぜ崩壊したのですか。 そのペッグは実際の準備金ではなく、LUNAとの交換に依存していました。信頼が崩れたとき、交換できるものが何もなかったため、ほぼゼロへと渦を巻くように崩壊し、400億ドルを超える価値を消し去りました。法定通貨担保型のコインには、保有者が請求できる実際の資産があります。

Sources

• Federal Reserve, FEDS Notes, "The stable in stablecoins" — ステーブルコインを、米ドルのような法定通貨の価値にペッグされたトークンとして定義した、平易な説明。
• Moin, Sirer and Sekniqi (arXiv:1910.10098), "A Classification Framework for Stablecoin Designs" — 法定通貨担保型、暗号資産担保型、アルゴリズム型という三つの設計カテゴリについて。
• Uhlig, NBER Working Paper 30256, "A Luna-tic Stablecoin Crash" — テラUSDのミント・アンド・バーン方式によるLUNAとのペッグがどのように機能し、2022年5月に崩壊したかについて。
• Visa Onchain Analytics — ステーブルコインが公開ブロックチェーン上で動かす非常に大きな決済量に関するデータ。