Bitcoin

在 CoinUnited 建立 BTC 永續合約部位，可取得比特幣價格的槓桿曝險，而不必持有標的資產。

資金費率是主要持倉成本

資金費率是多方與空方持倉者之間定期直接交換的現金款項。其作用是透過機制設計，避免永續合約價格持續偏離現貨價格。在 CoinUnited 的 BTCUSDT 永續合約中，資金費率會定期計算；這表示持倉數日的累計資金成本可能迅速增加。

2026 年 11 月的市場環境出現由總體經濟數據帶動的劇烈方向性波動。10 月 CPI 的整體指數（月增 0.4%，高於市場共識的 0.3%）與核心指數（月增 0.3%，高於市場共識的 0.2%）均連續第三個月高於預期，引發市場普遍避險情緒，並使 CME FedWatch 顯示的 12 月聯準會升息機率升至接近 100%。

截至 11 月 12 日，比特幣未平倉合約量 (OI) 為 72.3 億美元，八小時資金費率為 0.0100%，76.1% 的帳戶持有多方部位。這種部位失衡可能在市場多數人方向判斷錯誤時，迅速推高資金成本。

K33 Research 指出，BTC 永續合約未平倉合約總量為 353,000 BTC，據報位於過去兩年讀數的前 1%，凸顯市場部位已相當擁擠。

任何跨越一個以上資金費率結算區間的部位，都應將累計資金成本與進場費用一併估算。

完整費率表（包括依 30 日合約交易量分級的費率）請見 coinunited.io/en/account/trading-fees。

槓桿、清算與部位規模

CoinUnited 的 BTC 永續合約最高支援 2000 倍槓桿，但可用槓桿與上限依產品、司法管轄區及帳戶資格而異，清算風險也會隨之增加。

即使採用較適中的槓桿，相關計算仍不容忽視。11 月中旬，BTC 在 73,000 至 75,000 美元區間交易；若以 74,500 美元建立 50 倍多方部位，清算價位約為 73,015 美元，與近期交易時段低點相距不遠。若以 73,650 美元建立 100 倍多方部位，清算價位約為 73,000 美元，距離現價僅 650 美元（0.88%）。

這些並非假設情境，而是 11 月價格走勢多次測試過的價位。

11 月 10 日公布的 10 月 CPI 數據，便即時呈現了這種情況。數據公布後五分鐘內，估計有 2 億美元的加密貨幣多方部位遭清算。BTC 跌至 24 小時低點 72,691 美元；在 CPI 公布前、接近 75,000 美元價位建立的槓桿部位，以 50 倍或更高槓桿遭到清算。

MARA 在此市場環境下採取措施降低曝險，以每枚約 81,039 美元的價格出售 13,597 BTC，並償還 7.5 億美元的比特幣擔保貸款，使其質押持倉占 BTC 總量的比例從 57% 降至不到 5%。

目前市場環境中的槓桿風險具有不對稱性。11 月 6 日交易時段，約 10.3 億至 12.5 億美元的加密貨幣部位遭清算，同時 BTC 一度觸及約 74,762 美元，創 8 月下旬以來低點。這顯示，推動跌勢的是被迫去槓桿，而不只是與股市 beta 相關的賣壓。

應從清算價位的距離反向推算部位規模，而不是先設定理想名目部位。2026 年 11 月的市場環境使這項風險更加突出：例如，FOMC 決策與央行政策轉變等催化因素可能迅速壓縮保證金緩衝空間。

市場預期聯準會 12 月至少升息 25 個基點的機率接近 100%；聯準會理事 Waller 明確表示，若核心 CPI 達到其門檻，他支持升息 50 個基點，而該門檻目前已連續三個月達標。若市場意外上修對鷹派政策的預期，可能迅速引發多方部位接連遭清算。

全天候交易與跳空風險

CoinUnited 的 BTC 永續合約每週 7 天、每天 24 小時交易，包括週末及市場假日。

這項差異在當前市場尤其重要：總體經濟數據公布、企業財務部位揭露及監管發展，都可能在消息傳出時立即帶動價格變動——無論是在傳統市場交易時段結束後、週末，或亞洲時段的部位調整期間；這些變動都能立即交易，也可能立即對未平倉槓桿部位構成風險。

11 月 10 日公布的 10 月 CPI 數據正好說明了這一點。數據在美國早盤時段公布，但隨後的價格重新定價連鎖反應——五分鐘內有 2 億美元部位遭清算，BTC 從接近 75,000 美元跌至該交易時段低點 72,691 美元——顯示單一重大總體經濟事件可能在任何時段迅速使槓桿部位遭到清算。

若交易者未事先採取積極的風險管理措施，清算價位被觸及前可能沒有時間反應。

週日晚上公布的監管消息，或傳統交易時段以外發布的企業資訊，都可能立即反映在價格上；在 CoinUnited，這類價格變動也可立即交易。目前多方部位占比達 76.1%，因此資金費率擠壓或清算連鎖反應可能在一般交易時段以外發生，市場也沒有暫停機制。

近期市場數據進一步佐證此情況：比特幣永續合約未平倉合約量於 11 月 8 日達到 73.3 億美元，至 11 月 12 日回落至 72.3 億美元；期間多方帳戶始終占市場逾 75%。

對永續合約交易者而言，等待所產生的持倉成本——定期支付的資金費率——會持續累積；與此同時，在 12 月 FOMC 決策等重大總體經濟事件期間維持槓桿部位，也會面臨清算風險。這兩方面的風險在 CoinUnited 全天候存在，包括週末及傳統交易部門休市的假日。

比特幣價格由兩者交會所決定：一是以演算法執行的固定供給時程，二是自主要受監管市場推出現貨 ETF 商品以來，結構性擴大的需求基礎。

了解哪些買方透過什麼機制進場，以及當時的總體經濟條件，有助於槓桿交易者判斷下一波重大需求變化可能從何而來。

透過受監管商品形成的機構需求

美國核准現貨比特幣 ETF，創造了過去不存在的買方群體：透過持牌券商基礎設施運作的資產管理公司、退休金顧問與財富管理平台。

截至 2026 年 11 月，這個群體的活動規模及其週期性已十分明顯，但資金流向已大幅轉變，不同於年初出現的連續流入。

美國上市的現貨比特幣 ETF 在 11 月 2 日至 6 日錄得約 12.82 億美元淨流出，11 月 9 日再流出 2.01 億美元。Glassnode 於 11 月 11 日發布的《Running on Empty》報告確認，ETF 整體在連續 20 個交易日內淨流出 16 億美元，顯示資金持續且加劇撤出，與 2026 年年中強勁的流入數據形成鮮明對比。

截至 11 月 9 日當週，週度淨流量降至負 16 億美元，較前一週已為負 7.012 億美元的數據大幅惡化。

這在機制上會帶來雙向影響：ETF 資金流入時，發行機構必須買進現貨 BTC，因而建立傳統資本市場與現貨價格之間直接且可驗證的連結；但資金流出時，情況則相反。如此規模的持續流出，代表價格面臨結構性逆風，因為發行機構必須出售現貨部位以因應贖回。

儘管如此，長期需求架構仍然存在。Bitwise 在 2026 年 10 月的展望中指出，美國現貨比特幣 ETP 資產規模約為 1,080 億美元；並估計，若機構投資人將約 147 兆美元可投資資產中的 1% 至 5% 配置於比特幣，帶來的需求可能達 1.5 兆至 7.4 兆美元，規模遠高於任何單一時期的資金流出。

Bitwise 指出，機構採用、供給受限，以及對法定貨幣貶值的疑慮，是主要的長期催化因素。

一項正在累積的短期逆風是：Glassnode 報告指出，截至 2026 年 11 月的 30 天內，穩定幣供給減少 142 億美元，反映可投入加密市場的流動性降低，也意味著可用於承接賣壓的備用資金池同步縮小。

隨著各地持續推進 ETF 商品擴展——包括泰國提出比特幣與以太幣 ETF 草案規則——每一項新核准的投資工具，都開啟一條將新資金導入現貨市場的需求管道，投資人無須具備加密原生的資產保管能力，也不必直接使用交易所。

然而，近期 ETF 資金流向數據提醒我們，這些管道同樣可能出現反向流動。

稀缺性交易：比特幣與黃金同步變化

一種在 2026 年年中逐漸成形的新需求論述，持續影響部位配置思維：在多資產配置決策中，投資人愈來愈常將比特幣與黃金一併配置，因應貨幣貶值疑慮與利率預期變化，同時投資供給有限的硬資產。

Bitwise 於 10 月 29 日發布的展望進一步強化此觀點，明確指出法定貨幣貶值疑慮與比特幣供給有限，均是長期需求支撐因素；這與推動 2026 年稍早連續資金流入的硬資產論述一致。

WisdomTree 在 2026 年 11 月的評論中，將目前週期描述為一段下行期，總體經濟條件、實質利率、投資需求，以及礦工與長期持有者的賣壓，同時左右價格；與 2026 年初由資金流入主導的時期相比，當前環境更為複雜，方向也較不明確。

這種同步變動對交易者很重要，因為它重新界定了比特幣在投資組合建構中的角色。當稀缺性論述增強——通常發生於美元走弱、通膨數據意外升高或財政狀況惡化時——兩種資產都可能同時獲得資金流入，進而放大比特幣的上行動能。若市場風險情緒急遽反轉，兩者也可能同時面臨資金贖回。

值得注意的是，2026 年 11 月的總體經濟背景已轉向鷹派。10 月整體 CPI 月增 0.4%，高於市場預期的 0.3%；核心 CPI 月增 0.3%，也高於預期的 0.2%，且已連續第三個月高於預期，導致市場大幅上調對聯準會 12 月升息的預期。

根據 CME FedWatch，12 月會議升息機率達 100%；聯準會理事 Waller 明確支持升息 25 個基點，同時表示若核心 CPI 達到或高於 0.3%，也可能升息 50 個基點，而這項門檻已經達成。因此，升息 50 個基點已成為一項實際存在的尾端風險。這是比特幣及整體風險資產面臨的最重大近期總體經濟逆風。

追蹤 FOMC 政策關鍵轉折與全球總體經濟通膨動態的交易者，應將這種相關性視為方向性傾向，而非機械式的避險公式；在配置槓桿部位時尤其如此。

企業財務部門的反身性

企業財務部門的配置模式帶來傳統資產類別所沒有的回饋循環。企業透過發行股票或結構型工具取得 BTC，直接將資本市場與現貨價格連結；但這種動態具有對稱性，2026 年 11 月除了企業累積 BTC 的趨勢，也出現了幾項值得留意的警訊。

MARA 於 11 月以每枚約 81,039 美元的價格出售 13,597 枚 BTC，總額 11 億美元，並將所得用於償還 7.5 億美元的比特幣擔保貸款，使其質押持有量占 BTC 總持有量的比例從 57% 降至不到 5%。

這筆交易降低了 MARA 的資產負債表風險，但也代表一名重要賣方進入現貨市場，增加結構性供給；而這項供給增加恰逢 ETF 資金普遍流出的時期。

Strategy 可動用現金在單週內減少 45.3%，降至 1.327 億美元；同一期間，股票回購金額為 2.082 億美元，約為 BTC 購買金額 6,550 萬美元的三倍。這反映資本配置優先順序有所轉變，並降低其近期累積 BTC 的速度。

Rumble 於 10 月全數退出比特幣財務儲備部位，出售全部 94.68 枚 BTC，取得 776 萬美元，再次凸顯企業財務部門採用比特幣的方向並非一致。

在更廣泛的機構財務儲備競賽中，價格上漲促進更多發行，進而帶動更多 BTC 購買的反身性動態，長期而言仍具結構性基礎；但風險同樣具有對稱性：若價格持續下跌，股票或特別股溢價將會收窄，使發行股票增進每股價值的效果減弱，

並可能中斷累積循環。

Satsuma Technology 的案例仍是值得借鏡的前例。該公司被迫清算 669.5 枚 BTC，平均成交價（VWAP）為 47,667 英鎊，回收金額不到原先募集 1.636 億英鎊的 20%；這提醒市場，負債沉重或治理承壓的財務儲備工具可能面臨重大風險。

鏈上供給動態：長期持有者行為

截至 2026 年 11 月的鏈上數據呈現兩項同時存在的訊號，共同界定供給情勢。長期持有者——至少 155 天未移動的幣——持有的 BTC 供給占比，仍高於過往週期中相近時點的水平，顯示資深市場參與者群體具有強烈信念。

然而，與這項信念指標相互牴觸的是，WisdomTree 在 11 月的評論中明確指出，礦工與長期持有者的賣出行為，是目前下行階段中正在影響價格的因素；這表示在成本基礎較高的價位進行分配，正對近期供給形成壓力。

30 天內穩定幣供給減少 142 億美元，也使這種情況更加嚴峻：鏈上流動性下降，意味著賣方資金流面對的買盤深度，比資金流入高峰期間更薄弱。

另一項值得關注的保管風險事件是：Liquid Federation 於 11 月初確認，約 4,270 枚 LBTC 再度完全以 BTC 按 1:1 比例支持，解除了前幾週所指出的即時贖回短缺風險。

BTCPay Server 漏洞則提醒市場，熱錢包保管風險可能因遭強制或利用漏洞而引發偶發性清算，形成額外供給。區塊鏈分析追蹤發現，在執行 v2.4.1 或更早版本的安裝環境中，682 個錢包遭批次掃掠，合計約有 160 萬美元遭竊。使用伺服器外金鑰的硬體錢包設定未受影響。

另外，10 月非農就業人數增加 165,000 人，接近市場預期約 59,000 人的三倍，是本輪週期中對利率預期最利空的總體經濟意外，並直接促成了迫使市場去槓桿的事件，將 BTC 推至約 74,

比特幣是唯一同時在美國監管架構下被歸類為商品、於現貨、期貨和選擇權市場建立深厚機構基礎設施，並在尚未涉足加密貨幣的資產配置者之間具備品牌知名度的數位資產。沒有其他競爭協議能複製這種組合，而這也無法僅透過技術開發取得。

截至 2026 年 11 月，比特幣在加密貨幣總市值中的占比，仍顯著高於 2022 年 11 月週期低點約 38% 的水準。這種持久性歷經嚴重回檔週期及山寨幣持續波動，依然維持。

根據 Glassnode 數據（由 altii-BTC-Report 引述），目前約有 670 萬枚 BTC 由交易所交易基金、交易所及企業財務部門持有。這種分散的機構持有規模，是其他競爭協議難以企及的。

流動性深度形成自我強化的護城河

流動性會帶來更多流動性。比特幣現貨、期貨和選擇權市場的深度，能降低大額區塊交易的滑價，對執行九位數金額配置的退休基金和主權投資機構而言，這具有實質影響。

2025 至 2026 年回檔期間，機構投資人展現的行為，凸顯了這種流動性深度的持久性。Galaxy Research 發現，美國現貨比特幣 ETF 持倉從高點至低點僅下降 11%，同期比特幣價格則下跌 53%。這種韌性差距反映了真正的長期信念，而非投機性布局。

自 2026 年 6 月低點以來，ETF 持倉隨後增加 87,000 枚 BTC，顯示機構買方將這波回檔視為累積部位的機會，而非退場時機。

這波需求的組成也朝著更具結構性利多的方向轉變。

2025 年 9 月至 2026 年 6 月期間，九家避險基金和銀行交易部門合計減少約 68,000 枚 BTC 的美國現貨比特幣 ETF 曝險；同一期間，主權財富基金與財富管理投資人則增加配置。這代表資金由短線快錢轉向耐心資本，進一步擴大比特幣的長期持有者基礎。

競爭者即使明天打造出技術更優越的協議，也可能還需要數年才能累積足以支應大型機構配置的委託簿深度。這種深度會自我強化：價差收窄吸引更多交易量，交易量增加又進一步收窄價差，循環效應持續累積。

去中心化與網路安全構成結構性護城河

ARK Invest 與 Glassnode 合作發布的研究《去中心化光譜：數位資產的設計取捨》（*The Decentralization Spectrum: Design Tradeoffs in Digital Assets*），從可審計性、持有者分布和地理韌性等面向，將比特幣評為比特幣、以太坊和 Solana 三者中最去中心化的資產。這項發現直接強化了比特幣具備競爭護城河的論述。

該報告的主要發現進一步呈現相關情況。比特幣節點約有 63% 透過 Tor 運作，僅約 16% 設於資料中心，顯示相較於僅從挖礦集中度表面觀察所得的印象，該網路對中心化雲端服務供應商的依賴程度低得多。

從地理分布來看，節點基礎設施分布於不同地區，約 47% 的節點位於歐洲，35% 位於北美，降低遭任何單一監管制度掌控的風險。

ARK 和 Glassnode 也指出，僅三個比特幣礦池的算力合計就可能超過 51% 的門檻。單獨來看，這項集中度指標聽起來令人擔憂，但與主要工作量證明網路的基準水準相符；更重要的是，上述節點分布與隱私層韌性可抵銷部分風險。

報告如此評述：「比特幣在可審計性和地理韌性方面表現出色。」

比特幣的工作量證明共識模型已連續運作逾十五年，期間未發生成功的網路層級攻擊。無論理論上的安全特性如何，新型共識模型都無法在更短時間內複製這項紀錄。

機構盡職調查委員會高度重視營運歷史；比特幣的安全歷史是一道無形但持久的護城河，並隨著時間逐年累積。

監管分類與機構基礎設施

根據美國法律，比特幣被視為商品而非證券，因此在機構合規架構下具有更明確的制度路徑。這項差異不僅對監管機關重要，對資產管理公司和銀行的法務團隊也同樣重要。

更廣泛的加密貨幣證券監管架構持續演變，為比特幣的機構地位增添更多監管層面的脈絡。

比特幣的商品地位歷經多輪執法週期，至今仍具持續性；針對不當行為者的執法行動，市場也持續消化，對價格造成的長期影響有限，顯示這類行動並未被視為該資產類別的結構性利空。

在此分類基礎上，還有一套以比特幣為優先打造的機構基礎設施，包括受監管的期貨交易所、主要經紀商託管服務及 ETF 架構。根據 SoSoValue 數據，美國現貨比特幣 ETF 目前淨資產約為 1,060 億美元，約相當於比特幣總市值的 6.4%。

2026 年第二季，機構投資人持有的 ETF 部位達 535,723 枚 BTC，季增 7.5%；機構投資人目前占 ETF 持有量的 44.2%，高於一年前的 38.4%。

持續進行的ETF 申請浪潮進一步擴大這套基礎設施，新增更多進場管道，使比特幣在資產配置者中的基礎更加穩固。

值得注意的是，2026 年 11 月上旬單週淨流出 12.8 億美元，短暫使 2026 年 ETF 全年資金流入轉為負值，提醒市場機構資金流並非單向變動。

儘管如此，從避險基金和短線快錢轉向主權投資機構及財富管理投資人的結構性趨勢，顯示長期持有者基礎可能隨時間變得更加穩定。要為任何競爭資產複製這套監管與產品架構，需要多年往來和審批流程，而非只靠一次協議升級。

非原生資產配置者的品牌認知與轉換成本

對首次接觸數位資產的家族辦公室、捐贈基金和主權財富機構而言，比特幣是他們最先進行承保評估的資產。這套評估流程包括法律審查、託管風險評估、交易對手盡職調查及董事會核准，成本不低。一旦完成比特幣的評估，相關流程並不能直接套用到其他資產。

轉換資產代表必須從頭重新評估截然不同的風險特徵，形成持久的慣性，單靠協議創新無法消除。

企業財務部門累積比特幣的趨勢，也強化了這種動態。2026 年 11 月，儘管 MARA 以每枚約 81,039 美元出售 13,597 枚 BTC，以償還 7.5 億美元的比特幣擔保貸款，並將質押持倉占 BTC 總持倉的比率從 57% 降至不到 5%，這項行動反映的是資產負債表管理，而非對該資產本身失去信心。

這些是長期的資產負債表承諾，在企業治理架構中也包含自身的機構轉換成本。

比特幣的地方政府與機構採用趨勢反映了這種吸引力：每一個新增的機構參與者，都會進一步鞏固比特幣的基準資產地位，而非使其弱化。

短期總體經濟背景，包括 10 月 CPI 數據的整體與核心指標均優於市場共識後，市場將 12 月聯準會升息的機率定價為實質上的 100%，這代表週期性逆風，而非對比特幣基準地位的結構性挑戰。

長期持有者結構與信念型累積

截至 2026 年 11 月，比特幣競爭護城河最具結構性意義的特徵之一，是其長期持有者基礎的深度與韌性。

Galaxy Research 對 2025 至 2026 年回檔的分析發現，機構 ETF 持有者僅減少 11% 的曝險，而比特幣下跌 53%。這種信念差距突顯出，長期配置者的行為與短期市場參與者有多麼不同。

截至 2026 年 6 月，專業申報機構持有美國現貨比特幣 ETF 約 261,000 枚 BTC，根據 CoinShares 數據，約占 ETF 持有量的 20.8%。儘管比特幣在 2026 年第二季下跌 14%，機構申報者仍小幅增加持倉，從 261,000 枚 BTC 增至約 264,000 枚 BTC，選擇在價格走弱時增加曝險，而非減碼。

分散於長期持有地址及機構投資工具中的信念型累積，規模已相當可觀，這是目前其他競爭協議尚難企及的結構性特徵。

截至 2025 年底，比特幣隱含波動率約為 43%。儘管相較傳統商品偏高，這仍未阻止主權投資機構和財富管理投資人進場，填補 2026 年短線快錢流出的部位。這本身也顯示持有者結構正逐漸成熟。

第二層基礎設施與支付網路效應

比特幣的競爭護城河不僅來自基礎層安全性，也涵蓋日益成熟的第二層生態系。截至 2026 年年中，閃電網路約有 17,400 個公開節點及 41,000 個公開通道，公開容量約為 **4,900–